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　　近年来，债券市场在国家金融发展大局中的定位愈加清晰。党的二十大报告提出“健全资本市场功能，提高直接融资比重”，将债券市场纳入资本市场改革布局；党的二十届三中全会将“加快多层次债券市场发展”作为深化金融体制改革、提高直接融资比重的核心任务，推动债券市场功能定位由补充融资渠道升级为资本市场支柱；近日发布的“十五五”规划纲要中提出“加快多层次债券市场建设”，使其成为服务实体经济和金融强国建设的关键一环。在上述顶层设计的指引下，债券市场加快从“规模扩张”迈向“质效提升”的高质量发展新阶段，逐步成为直接融资的重要渠道、宏观调控的重要平台、金融开放的重要支点、金融安全的重要防线。

　　债券市场是服务经济转型升级、培育耐心资本的引擎。当前，我国经济正处于从要素与投资拉动向创新与效率驱动换挡衔接的攻坚期，债券市场通过双重路径服务实体经济融资需求。一方面，充分发挥债券市场标准化、流动性高、灵活便利的优势，高效汇聚社会长期资金，通过科技创新债券、绿色债券等定向发力，对科创、绿色、普惠、可持续发展等战略领域精准滴灌，破解经济转型升级过程中的中长期耐心资本稀缺问题。另一方面，依托二级市场交易形成连续的债券收益率曲线与信用利差机制，实现不同期限、不同信用层级、不同结构品种之间的精细化风险定价，便利资金的跨市场与跨机构有序流动，提升金融体系的资源配置效率。

　　债券市场融合融资、定价、传导三大功能，是财政与货币政策协同发力、强化宏观调控效能的枢纽。作为政府债券发行的主平台，为积极的财政政策实施提供长期稳定的资金来源，保障重大战略项目、民生工程建设的资金供给；国债收益率曲线成为金融资产的无风险定价基准，在提升金融市场定价效率方面发挥着重要作用；作为央行公开市场操作的主要对象，助力政策利率传导至金融机构资产负债表与实体企业融资成本。预计未来，政府债券的供给量和期限将维持高位，更需要债券市场在价格发现、流动性供给与风险对冲等方面“强功能、稳预期、保传导”，以市场化机制提升宏观调控的精准性和有效性。

　　债券市场兼具“资产池、融资桥、定价锚”三重价值，在人民币国际化进程中发挥着战略支点作用。通过提供与发达市场相关性低的人民币计价资产，吸引全球长期资本配置，满足其风险分散需求，助力人民币资产从“投资可选”成为“投资必选”；通过完善熊猫债、点心债、玉兰债等离岸与在岸市场协同的融资体系，推动人民币从“可投资、能融资”迈向“愿投资、好融资”；通过深化市场开放、丰富国债期货等衍生品工具供给，提升债券收益率曲线的国际定价能力，为人民币在国际贸易与金融交易中广泛发挥货币计价与结算功能奠定基础。

　　债券市场构筑起防范化解金融风险、维护国家金融安全的强大防线。一方面，发挥核心避险工具功能，在经济周期波动、地缘冲突加剧、跨境资本异动时期，依托庞大的市场容量、多元的产品体系、低波动性与高流动性的资产属性，快速吸纳避险资金流入，缓解权益类资产的价格波动压力，助力平抑市场恐慌情绪，有效吸收和化解风险。另一方面，健全现券与衍生品市场高效联动的风险对冲体系，便利市场主体对冲利率波动、期限错配、信用违约风险敞口，防范单一风险溢出并向系统性风险升级演化，增强金融体系的韧性与运行稳定性。

　　自1988年试点国债流通转让以来，我国债券市场规模以超过10%的年均增速快速发展，根据中国人民银行网站发布的数据，截至2025年末，我国债券市场各类债券余额为196.8万亿元，稳居全球第二位；2025年各类债券累计发行89.0万亿元，债券净融资规模占社会融资规模增量的比重超过45%，成为服务实体经济直接融资的主动脉。商业银行作为债券市场的核心参与主体，深度参与债券发行、承销、投资、交易环节，为发行人和投资者搭建桥梁，为市场提供稳定的流动性支撑。

　　我国债券市场已形成“基础产品+专项产品+衍生品”三位一体的产品体系：提供利率债（如国债、地方政府债券 、主权机构债券）、信用债（如企业债、公司债、非金融企业债务融资工具）等基础品类产品，满足常规融资需求；加快布局债券市场“科技板”、绿色债券、数据资产支持证券（ABS）等专项创新品类，推动存量品种扩容与增量品种创新迭代；搭建国债期货、利率互换、利率期权等衍生品类产品货架，适配市场主体差异化的风险管理需求。

　　在以行政监管、自律管理、基础设施为支撑的分层管理格局下，银行间、交易所、柜台三大市场实现错位互补、协同发展。作为推动市场平稳运行的关键力量，商业银行以银行间市场作为主阵地，深度参与询价交易、点击成交、请求报价等多元化交易模式；以交易所市场为重要补充，开展跨市场债券投资交易，助力市场互联互通；以柜台债市场为服务延伸，践行普惠金融理念，丰富个人投资者的投资渠道，降低债券市场的参与门槛。同时，严格遵守监管要求与行业自律规范，配合基础设施完成登记托管、清算结算全流程操作，有力保障市场的平稳运行与配置效率。

　　随着市场深度提升、运行机制趋于完善，商业银行、非银行金融机构、境外机构及各类资管产品广泛参与到债券市场的发行与交易中，形成风险偏好有别、行为模式各异的参与者结构，共同构筑起定价更有效率、运行更具弹性的债券市场生态体系。其中，以工商银行为代表的国有大行，资金实力雄厚，产品体系完备，在提供债券全流程服务、增强风险抵御能力方面发挥着中流砥柱作用；以证券、保险、基金为代表的非银行金融机构，是市场重要的交易配置力量，通过运用杠杆、骑乘、票息等各类交易策略，有力提升二级市场交易活跃度，促进价格发现；以境外央行、主权财富基金、商业性金融机构为代表的境外投资者，在促进境内外投资理念、估值方法和风险管理技术交流融合、推动境内债券市场规则与国际接轨方面作出了重要贡献。

　　境外投资者入市机制由“审批制”平稳过渡到“备案制”，形成合格境外机构投资者（QFII）／人民币合格境外机构投资者（RQFII）、银行间债券市场直投模式（CIBM Direct）、债券通等多元化渠道，支持境外投资者灵活选择参与路径，畅通跨境资金流动循环。在此过程中，商业银行作为境外投资者进入境内债券市场的媒介，以及QFII/RQFII的托管人和结算代理人，提供账户开立、交易报价、资金清算、托管结算等一揽子服务，提升境外投资者的参与体验。

　　境内债券基础设施深化与欧清银行、明讯银行等国际主流托管机构合作，合理安排跨境税收政策，推动信息披露、评级使用、违约处置规则与国际接轨，券款对付（DVP）、实时全额结算（RTGS）等清算结算机制的运行效率与安全性位居全球前列。商业银行作为金融基础设施服务的使用者，积极引导境外投资者适应境内交易机制，助力境内外交易机制衔接，提升交易流程的可靠性与操作便利性。

　　根据中国人民银行网站发布的数据，截至2025年末，进入银行间债券市场的境外机构主体有1189家，广泛覆盖亚太、欧美、中东区域；境外投资者持有银行间市场债券规模达3.46万亿元，是外资持有规模最大的人民币金融资产品类。彭博巴克莱、摩根大通、富时罗素这三大国际主流债券指数相继调增中国国债和政策性金融债权重，持续有效提振外资配置与交易热情。此外，在人民币利率具有相对优势的背景下，熊猫债与点心债等人民币融资产品发行活跃，2025年经中国银行间市场交易商协会注册发行的熊猫债规模创下1633.1亿元的新高，点心债发行量刷新1.28万亿元的历史纪录。商业银行作为债券市场重要的发行与做市力量，依托全球经营网络，为境外投资者了解市场行情、把握发行窗口、便利开展交易创造有利条件。

　　一是投资需求变化对市场结构优化提出新要求。市场深度方面，为满足各类主体不断增长的融资需求、进一步释放投资增长潜力，债券市场需要加速扩容，并完善信用债投资优惠政策。期限结构方面，短端利率债受到货币政策传导、大型银行监管强化标准（HRS）指标、居民部门增配广义基金三方面因素的提振，市场需求较为旺盛，整体供不应求，需要适当增加供给，实现市场供需相对均衡。品种结构方面，银行间市场外汇衍生品以短期为主，国债期货等利率衍生品和信用风险缓释工具交易活跃度仍有待提升，以更好地满足投资者的套期保值需求。

　　二是市场高质量发展对完善定价模式提出新要求。定价方面，关键期限国债供给不连续，二级市场部分券种流动性不足，买卖价差高于成熟市场，削弱了债券收益率曲线的市场定价功能。

　　三是市场运行效率提升对加强互联互通提出新要求。银行间、交易所及柜台等不同渠道，以及离岸与在岸等不同市场在监管主体、参与主体、登记托管主体、交易系统平台、规则标准等方面存在差异，在跨市场统一监管、交易数据和托管数据共享等方面仍有待加强。

　　一是深化制度型开放对提升制度兼容性提出新期待。交易规则上，熊猫债在发行准入机制便利性、募集资金跨境调拨灵活性和政策稳定性上有待提升，在绿色认证、信息披露、后续管理等方面需要加快与国际市场接轨；同时，境外投资者参与债券回购、债券借贷、利率互换等衍生交易品种的税收政策尚不明确，在跨境投资交易业务中存在困扰，不利于相关品种活跃度提升。2025年，外资持有我国债券的规模占比不足2%，相较于发达市场（10%—20%）的水平，仍有较大提升空间。

　　二是强化跨境联通对拓展基础设施覆盖提出新期待。境内基础设施覆盖上，非洲和拉美等地区的人民币跨境支付系统（CIPS）参与者较少，且主要依赖外资代理行，易受次级制裁威胁；针对中国香港、新加坡等人民币需求集中的亚太市场，清算行评价体系与布局规划安排有待进一步优化。境外基础设施接纳上，对以人民币债券作为合格抵押品的接受度不高，限制了人民币债券应用场景的拓展与人民币资产定价能力的提升。

　　三是应对跨境资本流动风险对精细化风险管理提出新期待。境内债券市场开放程度提升、外资参与度提高，必然增加金融市场的复杂性，政治掣肘因素可能增多。尤其是在全球多边治理体制、信用体系、资产定价机制面临深刻变革的背景下，金融监管政治化、制裁工具化倾向日趋明显，国际资本跨市场流动愈加频繁，境内外利率、汇率波动的共振效应加剧，投资者风险偏好变化的传导更为明显，风险防控难度加大。我国国际化经营程度较高的金融机构需要在维护人民币市场稳定运行、提升全面风险管理水平、防范风险跨市场外溢等方面承担更大的责任，持续为客户提供稳定、安全、合规的跨境人民币资金结算、交易和清算服务。

　　一是优化信用债市场发展生态，完善“扩容—增信—定价—出清”闭环。聚焦科技创新、绿色转型、城市更新、重大基础设施等重点领域，扩容信用资产供给；简化非风险事项披露，探索股债结合等适配科技型企业成长特征的债券产品，提升信用债市场对科技企业的包容性与吸引力；完善重点领域信用债做市制度，通过发展信用债交易型开放式指数基金（ETF）、科创债ETF及指数基金等产品，实行ABS及资产支持票据（ABN）等资产证券化产品扩容与场景创新等，推动信用债向工具化、指数化、资产证券化方向发展；健全共同增信、风险共担、市场化出清、重组处置机制，为信用债高质量扩容提供制度保障。二是完善国债供给结构，优化监管制度安排。提升2年、5年、10年、30年期等关键期限基础券供给均衡性，在兼顾长期融资需求的前提下，适当提升短期国债发行占比；优化系统重要性银行HRS等利率风险指标的计算与监测规则，探索对特别国债、地方政府债券等关键长期限品种的合理豁免安排，在坚守风险底线的前提下维护供需平衡。三是健全风险管理工具供给，以提升双向交易活跃度和风险对冲能力。提高国债期货、利率互换、信用风险缓释工具等交易品种活跃度，研究推广长期限外汇期权、利率期权等产品，推动信用衍生品与ABS、信用联结票据（CLN）等工具的协同应用；深化衍生品做市机制建设，提升衍生品曲线定价质量与流动性，更好地满足境内外投资者风险管理与对冲需求。

　　一是做深做实交易机制，明确信息公开与数据治理安排。完善做市商层级安排，对信息获取、流动性支持、风险对冲手段给予差异化激励，构建“做市商连接投资者、经纪商服务做市商”的分工协作格局；完善交易报告与数据共享机制，理顺数据确权与合规框架，准确反映市场运行特征。二是培育定价优势，增强关键期限国债的“可交易性”。通过滚动续发、集中续发、做大单只债券存续规模等方式，保障关键期限国债供给与流动性，发挥好基准券的定价引领作用；同时，指导商业银行等国债做市商“真做市、做好市”，保障双边报价连续性，增强承接大额交易能力，强化国债收益率曲线在贷款定价、理财估值、衍生品对冲等重点业务领域的应用，提高其作为定价中枢的传导效率和市场影响力。

　　一是深化跨市场规则协同与基础设施互联。探索统一关键规则标准，推动银行间与交易所市场的交易、托管、清算流程更加顺畅，提升整体安全性与运行效率。二是夯实法治化保障与中介机构责任。从严打击发行人财务欺诈、信息披露缺失、逃废债等失信行为，加强重大事项的事前约束与投后跟踪；厘清主承销商、评级、审计等各类中介机构的责任边界，落实“真惩戒、强退出”；丰富投资者维权渠道，降低维权成本，深入开展跨市场协同执法，提高违法违规成本。

　　1.推进制度型开放，优化监管框架与市场准入机制，提升规则的兼容性、稳定性与透明度

　　一是推动监管规则统一。统一各品种发行准入、信息披露标准和交易、托管、清算流程管理，提升估值、评级和配套体系的协同性。二是推动市场准入由“正面清单”向“负面清单+国民待遇”转变。在有效保障国家安全与金融稳定的前提下，除涉及国家安全等关键领域外，允许境外发行人与投资者享有与境内主体同等的权利，考虑对符合要求的境外发行人实行“备案制”便利化安排，简化熊猫债发行流程，缩短发行周期，优化熊猫债发行交易全链条规则，稳定境外主体的政策预期。三是推动交易规则向兼顾我国监管要求与国际通行实践的方向完善。建议完善跨境债券的发行、交易、违约处置等配套机制，提升债券市场国际化水平，助力提升境外机构投资者群体规模及其投资交易活跃度。

　　2.深化市场功能建设，完善离岸人民币债券“供给+定价+对冲”体系，提升境外投资者的参与度

　　一是适度扩大高质量离岸资产供给。常态化开展离岸人民币国债、央票发行，优化离岸人民币债券发行、税收等机制安排，支持更多境内外优质主体在中国香港、新加坡、伦敦等主要离岸中心发行覆盖各期限、各品种的离岸人民币债券，丰富产品体系。二是深化离岸人民币债券收益率曲线形成机制。引导国有大行等核心机构积极参与离岸人民币债券投资、做市交易，强化关键期限国债、央票及高等级信用债的连续报价，提升二级市场流动性与离岸人民币债券收益率曲线.升级基础设施，畅通人民币全球服务网络

　　一是拓展CIPS覆盖广度与应用深度。完善CIPS“核心直参+广泛间参”的接入模式，依托国有大行全球经营网络，提升CIPS在人民币国际化重点区域的推广与应用程度；推动与区域主流支付系统的对接协同，强化CIPS在离岸人民币债券投资交易等重点场景的功能支撑，提升人民币资金跨境循环与离岸流转效率。二是提升重点市场基础设施运行效能。提升上海自贸试验区“制度型开放高地”的战略价值，强化其先行先试的业务优势，推动人民币债券纳入国际主流抵押品框架，强化与重点离岸市场和国际金融中心的互联互通，聚力打造人民币债券全球定价与配置枢纽；加强中国香港、伦敦两大离岸人民币市场的人民币基础设施建设，强化与国际主流交易所和中央托管机构的跨境联动，拓宽人民币基础设施服务的辐射面，提升人民币债券全球定价的有效性与配置的便利性。

　　一是健全跨境资金流动、债券持仓等监测、预警与响应机制。增强对外部冲击的抵御能力，防范人民币利率汇率风险共振、离岸市场风险向在岸市场传导。二是强化监管协同与国际合作。积极参与全球金融治理改革以及国际法律冲突协调机制建设等，提升全球金融治理的话语权，妥善应对域外管辖不当适用，维护各类主体的合法权益。三是支持国有大行在维护债券市场稳定运行、防范风险跨市场传导中发挥“稳定器”作用。合理借鉴国际成熟市场经验，探索在现有自贸区监管规则和制度框架下，先行尝试给予少数国有大行“境内离岸人民币一级交易商”的地位和政策支持，提升离岸市场做市报价参与度，在市场波动阶段调控流动性、稳定预期，牢牢把握人民币债券资产的定价权。